国信证券保险行业三季报解读

受益于准备金重估的影响,业绩同比增速大幅提升。以10年期国债到期收益率750日均线为例,2016年第3季度和第4季度分别下降9.5、12.4个基点,按目前国债水平计算,预计今年第3和第4季度分别为下降4.7、上升0.3个基点,第3季度出现较大幅度同比改善,而第4季度预计准备金重估将开始释放利润,扭转近几年来寿险责任准备金重估对税前利润的负面影响。业绩体现上,平安寿险业务Q1Q2Q3利润同比增速分别为4%、123%、117%,中国太保分别为-9.05%、14.35%、64.38%(太保季报不单独披露寿险业务利润),均保持良好势头。

目前寿险仍在“回归保障”阶段,新业务价值率提升明显

    新华保险业绩改善主要受益于所得税计提影响。税前利润方面,新华保险Q3为19.75亿,同比 5.67%,低于上半年15.29%的同比增速;但归母净利润口径方面,Q3为18.05亿,同比 24.23%,显著高于上半年-2.9%的增速。

    渠道、期限、产品结构持续优化。渠道结构上,平安、太保个险渠道建设已经成熟,个险代理人渠道保费占比超85%,新华渠道结构优化明显,边际改善最高,国寿仍处于追赶阶段;期限结构上,各家险企都大力发展期交业务,首年期交保费占比均有所提升;产品结构方面,平安、太保坚持发展长期保障型产品,新华保险健康险占比大幅领先行业。

    预计两口径之间的差异主要和所得税抵扣政策相关,由于寿险公司的利润表支出项“手续费及佣金”的所得税抵扣上限是:(保费收入-退保)*10%,而新华保险Q3保费收入同比26.9%,高于上半年的-13.8%,提升所得税抵扣上限,进而提高归母利润。

    新业务价值率显著提升,NBV快速增长。2017年,平安、太保、新华、国寿的新业务价值率分别为39.3%、39.4%、39.7、26.9%,分别同比提升1.8、6.5、17.3、3.0个百分点,NBV分别同比增长32.6%、40.3%、15.4%、21.9%。从NBV增长的推动因素来看,平安规模贡献大于价值率提升的贡献,太保则实现量价双轮驱动,新华仍在转型期,规模贡献为负,但效率贡献显著。

    平安、太保代理人渠道单季保费增速下滑,新华则增长显著。平安寿险和太保寿险已经完成转型,三季度个险渠道新单保费主要受134号文影响,由于Q3新产品处于真空期,平安、太保Q3代理人渠道新单保费增速分别为11.13%、7.79%,显著低于上半年增速。考虑到返还型年金产品的长期储蓄特征,预计政策不会造成较大负面影响。之前新华保险发布半年报时,我们通过对代理人保费占比以及期缴保费占比的考察,得出渠道转型已经完成的结论,本次三季报得到验证,新华Q3代理人渠道新单保费74.73亿元,同比增长59.51%,银保渠道贡献保费已经很少,且绝大部分已转换为期缴保单。

    龙头财险竞争格局出现改善

    平安财险综合成本率同比优化。龙头财险公司在半年报时出现费用率下滑的现象,我们解读为龙头公司所面临竞争格局在改善(因为费用率可直接用于考察行业竞争激烈程度)。本次三季报,我们认为平安财险主要有两个看点:1)保费收入增速23.6%,显著高于行业约14%的平均增速,持续扩张市场份额;2)前三季度综合成本率为96.1%,同比提升1.2个百分点,但若剔除保证保险调整影响后,实际则降低0.4个百分点。太保财险披露信息较少,前三季度保费收入同比 9.4%,但呈现前低后高态势,6-9月单月保费同比增速分别为22.5%,13.4%,13.3%以及12.3%。

    平安财险盈利能力始终优于行业,太保财险近年来综合成本率持续改善。从行业格局来看,商车二次费改对费用率进行严格监管,随着费改深化,险企费用率上涨趋势已经出现拐点,龙头公司的竞争环境呈现积极改善的局面。

    短期受益蓝筹行情,长期将受益于新配债券资产。以体现金融资产浮赢的权益科目-“其他综合收益”为例,中国平安、中国太保和新华保险三季度末分别为359.4亿、33.7亿和18.3亿,均有未结转浮赢,特别是中国平安该科目相对于半年报新增76.6亿元。考虑到债券价格的下跌,我们认为寿险公司主要受益于蓝筹股的上涨。但寿险公司目前新配置的高息债券,将对未来投资收益率提供支撑。

    展望:价值创造能力系统性提升,利润进入上升期

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